600***:资产注入多方面协同,强化高端优势- 2020-07-24 09:10 安信证券
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  • 重庆啤酒(600132):

    ■事件:7 月 22 日重庆啤酒发布《关于对重大资产重组预案信息披露问询函》的回复报 告和《重大资产购买及共同增资合资公司暨关联交易预案修订稿》,修订稿基于预案对多 处方案细节进行了补充说明,重点增量信息包括:1)共同增资子公司的方案设计有助于 整合嘉士伯全国资产和减少上市公司层面资金支出;2)嘉士伯 2013 年承诺解决同业竞 争问题不包含非控股子公司,就未纳入重组范围的涉及中国大陆的非控股子公司股权作 出额外自愿安排;3)资产重组后公司过去与嘉士伯及下属公司之间的委托加工生产不再 构成关联交易,交易完成后预计存在的关联交易包括商标许可、嘉士伯财务资助及大陆 境内外商品购销交易(规模较小);4)本次交易拟注入资产中的宁夏西夏嘉酿存在限制性 条款,其少数股东宁夏农垦集团享有优先购买权需要获取股权转让同意,否则本次交易 标的资产范围将发生变更;5)拟注入资产 2020 年 1-4 月收入同比微滑 0.78%至 23.8 亿元, 净利润同比增 34.8%至 5 亿元,业绩增长较快主要因为报告期内处臵 4 家新疆子公司带 来 1.21 亿元投资收益,剔除此影响后净利润同比增 2.3%;根据未审计数据,2020 年1-3 月拟注入资产收入同下滑 8%,净利润同比下滑40%,表现仍然优于同行业可比公司, 主要原因包括:(1)强势品牌乌苏啤酒、凯旋 1664、特醇嘉士伯和乐堡营业收入 2018 年和 2019 年分别约 40 和 54 亿元,同比增速约 35%,分别占拟注入资产总收入的 68.6% 和 74.2%, 乌苏啤酒由于前期在疆外市场的品牌营销推广活动效果显著,逐步释放疆外产 能,2020 年 1-4 月疆外收入同比增 130%至 3.8 亿元,占拟注入资产收入 16%;(2)拟注 入资产在报告期内积极推进“大城市计划”,从 2017 年的 9 个城市发展到目前的 38个城 市,覆盖省份从强势区域市场新疆、云南、宁夏向周边省份拓展;(3)成本管控提升毛 利空间;(4)销售费用投入降低。

    ■体外资产质量优,强化品牌矩阵+扩展产能布局+补强分销渠道,重啤参与全国市场和 高端市场的竞争力显著提升:重庆啤酒目前拥有 13 家控股酒厂和 1家参股酒厂,主要分 布于重庆、四川和湖南等地,嘉士伯拟注入资产共涉及 6 家标的公司,旗下管理 11家控 股啤酒厂,广泛分布于新疆、宁夏、云南、广东、华东等地,涉及啤酒品牌包括嘉士伯、 乐堡、凯旋 1664等国际高端品牌,也包括乌苏、西夏、大理、风花雪月、天目湖等地方 强势品牌。本次重组交易后,有利于重庆啤酒进一步整合优质资源和发挥规模优势:品 牌端,重庆啤酒产品矩阵会更加丰富,实现国际高端和强势区域性品牌满足不同消费场 景和价格带需求;产能端,嘉士伯拟注入资产啤酒厂分布能够与重庆啤酒形成互补,有 利于优化产能和提高物流供应效率;渠道端,进一步补强重庆啤酒分销渠道,将其核心 优势区市场从重庆、四川、湖南拓展至新疆、宁夏、云南、广东、华东等全国市场。

    ■20H1 业绩前瞻:根据国家统计局数据,2020 年 1-5 月中国累计啤酒产量同比下滑 14.2% 至 1,263.9 万吨,自 3 月中下旬开始,啤酒消费各渠道开始稳步复苏,考虑到重啤现饮渠 道占比较高,我们认为公司啤酒消费恢复基本与行业平均持平,Q2 销量恢复中个位数同 比增长,20H1销量下滑收窄至低双位数,Q1 吨价同比下滑 2%主要因为疫情下公司罐装 产品价格较低,预计伴随疫情恢复叠加旺季,20H1 吨价有望恢复同比持平或微增。展望 全年,我们认为 6 月底和 7 月的强降雨对啤酒消费产生一定影响,综合考虑低基数和疫 情后下半年追销量的决心,我们预计全年销量仍会有低个位数同比下滑,全年吨价会有 低个位数同比增加,预计 2020 年收入同比微滑 1.2%。利润端方面,我们认为疫情后的 旺季营销仍然需要费用投入,2020 年 7 月 21 日重啤万州分公司因遭受强降雨影响部分厂 房、机器设备和库存原材料被雨水泥浆浸泡,处于停产状态,该工厂产能约 3 万吨占比 较小,目前已分散转移至周边工厂,后续根据取证核算恢复生产所产生的相关费用,预 计将对经营业绩产生一次性影响,综合考虑以上因素,我们认为 2020全年利润端预计同 比下滑低双位数。

    ■投资建议:维持买入-A 投资评级。我们预计公司 2020 年-2022 年的收入增速分别为 -1.2%、10.8%、5.2%,净利润增速分别为-12%、17.3%、12.5%,当前股价对应 2020-2022 年 EV/EBITDA 分别为 38.9/33.8/30.2 倍。

    ■风险提示:交易资产定价较高的风险、重组交易审批风险、嘉士伯拟注入资产经营风险、整合风险等。

    风险提示:本公司承诺提供专业咨询服务,但不承诺投资者获取投资收益,也不与投资者约定分享投资收益或分担投资损失。市场有风险,投资需谨慎。
市场动态
600***:资产注入多方面协同,强化高端优势-
2020-07-24 09:10

重庆啤酒(600132):

■事件:7 月 22 日重庆啤酒发布《关于对重大资产重组预案信息披露问询函》的回复报 告和《重大资产购买及共同增资合资公司暨关联交易预案修订稿》,修订稿基于预案对多 处方案细节进行了补充说明,重点增量信息包括:1)共同增资子公司的方案设计有助于 整合嘉士伯全国资产和减少上市公司层面资金支出;2)嘉士伯 2013 年承诺解决同业竞 争问题不包含非控股子公司,就未纳入重组范围的涉及中国大陆的非控股子公司股权作 出额外自愿安排;3)资产重组后公司过去与嘉士伯及下属公司之间的委托加工生产不再 构成关联交易,交易完成后预计存在的关联交易包括商标许可、嘉士伯财务资助及大陆 境内外商品购销交易(规模较小);4)本次交易拟注入资产中的宁夏西夏嘉酿存在限制性 条款,其少数股东宁夏农垦集团享有优先购买权需要获取股权转让同意,否则本次交易 标的资产范围将发生变更;5)拟注入资产 2020 年 1-4 月收入同比微滑 0.78%至 23.8 亿元, 净利润同比增 34.8%至 5 亿元,业绩增长较快主要因为报告期内处臵 4 家新疆子公司带 来 1.21 亿元投资收益,剔除此影响后净利润同比增 2.3%;根据未审计数据,2020 年1-3 月拟注入资产收入同下滑 8%,净利润同比下滑40%,表现仍然优于同行业可比公司, 主要原因包括:(1)强势品牌乌苏啤酒、凯旋 1664、特醇嘉士伯和乐堡营业收入 2018 年和 2019 年分别约 40 和 54 亿元,同比增速约 35%,分别占拟注入资产总收入的 68.6% 和 74.2%, 乌苏啤酒由于前期在疆外市场的品牌营销推广活动效果显著,逐步释放疆外产 能,2020 年 1-4 月疆外收入同比增 130%至 3.8 亿元,占拟注入资产收入 16%;(2)拟注 入资产在报告期内积极推进“大城市计划”,从 2017 年的 9 个城市发展到目前的 38个城 市,覆盖省份从强势区域市场新疆、云南、宁夏向周边省份拓展;(3)成本管控提升毛 利空间;(4)销售费用投入降低。

■体外资产质量优,强化品牌矩阵+扩展产能布局+补强分销渠道,重啤参与全国市场和 高端市场的竞争力显著提升:重庆啤酒目前拥有 13 家控股酒厂和 1家参股酒厂,主要分 布于重庆、四川和湖南等地,嘉士伯拟注入资产共涉及 6 家标的公司,旗下管理 11家控 股啤酒厂,广泛分布于新疆、宁夏、云南、广东、华东等地,涉及啤酒品牌包括嘉士伯、 乐堡、凯旋 1664等国际高端品牌,也包括乌苏、西夏、大理、风花雪月、天目湖等地方 强势品牌。本次重组交易后,有利于重庆啤酒进一步整合优质资源和发挥规模优势:品 牌端,重庆啤酒产品矩阵会更加丰富,实现国际高端和强势区域性品牌满足不同消费场 景和价格带需求;产能端,嘉士伯拟注入资产啤酒厂分布能够与重庆啤酒形成互补,有 利于优化产能和提高物流供应效率;渠道端,进一步补强重庆啤酒分销渠道,将其核心 优势区市场从重庆、四川、湖南拓展至新疆、宁夏、云南、广东、华东等全国市场。

■20H1 业绩前瞻:根据国家统计局数据,2020 年 1-5 月中国累计啤酒产量同比下滑 14.2% 至 1,263.9 万吨,自 3 月中下旬开始,啤酒消费各渠道开始稳步复苏,考虑到重啤现饮渠 道占比较高,我们认为公司啤酒消费恢复基本与行业平均持平,Q2 销量恢复中个位数同 比增长,20H1销量下滑收窄至低双位数,Q1 吨价同比下滑 2%主要因为疫情下公司罐装 产品价格较低,预计伴随疫情恢复叠加旺季,20H1 吨价有望恢复同比持平或微增。展望 全年,我们认为 6 月底和 7 月的强降雨对啤酒消费产生一定影响,综合考虑低基数和疫 情后下半年追销量的决心,我们预计全年销量仍会有低个位数同比下滑,全年吨价会有 低个位数同比增加,预计 2020 年收入同比微滑 1.2%。利润端方面,我们认为疫情后的 旺季营销仍然需要费用投入,2020 年 7 月 21 日重啤万州分公司因遭受强降雨影响部分厂 房、机器设备和库存原材料被雨水泥浆浸泡,处于停产状态,该工厂产能约 3 万吨占比 较小,目前已分散转移至周边工厂,后续根据取证核算恢复生产所产生的相关费用,预 计将对经营业绩产生一次性影响,综合考虑以上因素,我们认为 2020全年利润端预计同 比下滑低双位数。

■投资建议:维持买入-A 投资评级。我们预计公司 2020 年-2022 年的收入增速分别为 -1.2%、10.8%、5.2%,净利润增速分别为-12%、17.3%、12.5%,当前股价对应 2020-2022 年 EV/EBITDA 分别为 38.9/33.8/30.2 倍。

■风险提示:交易资产定价较高的风险、重组交易审批风险、嘉士伯拟注入资产经营风险、整合风险等。

风险提示:本公司承诺提供专业咨询服务,但不承诺投资者获取投资收益,也不与投资者约定分享投资收益或分担投资损失。 市场有风险,投资需谨慎。